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SMA Solar: Und plötzlich platzt die Blase – Jetzt wird es ernst

SMA Solar Technology entwickelt, produziert und vertreibt Photovoltaik-Wechselrichter (Inverter), Überwachungssysteme für Photovoltaik-Anlagen und leistungselektronische Komponenten für die Schienenverkehrstechnik.

SMA sieht sich als Weltmarktführer bei Invertern, für die der Konzern auch die Technologieführerschaft in Anspruch nimmt. Das Unternehmen ist in 20 Ländern mit eigenen Service- und Vertriebsgesellschaften vertreten.

Was spricht für SMA Solar?

Das hört sich natürlich gut an. Technologie- und Marktführer in einem Wachstumsmarkt.
Otto-normalverbraucher dürfte an dieser Stelle aber wohl eher die Frage beschäftigen, was ein Wechselrichter ist.

Solaranlagen produzieren Gleichstrom. Um diesen nutzbar zu machen, oder in das öffentliche Netz einspeisen zu können, muss er in Wechselstrom umgewandelt werden. Daher werden Wechselrichter benötigt, die diese Aufgabe übernehmen.

Der Wirkungsgrad dieser Geräte ist für die Effizienz der gesamten Solaranlage also von entscheidender Bedeutung.

Gleichzeitig erlebt die Branche ein rasantes Wachstum. Seit 2012 hat sich die Kapazität weltweit von 100 auf 500 Gigawatt verfünffacht und es wird massiv investiert. Als Technologie- und Marktführer einer der Schlüsseltechnologie sollte das Geschäft von SMA Solar also prosperieren. Sollte.

Wo liegen die Probleme?

Mit Blick auf die Umsatzzahlen lässt sich leider kein Wachstumsmarkt erkennen und schon gar keine Marktführerschaft.
Der Umsatz ist seit 2010 nahezu konstant rückläufig und hat sich von 1,92 auf 0,89 Mrd. Euro halbiert.

Warum kann SMA Solar nicht vom rasanten Ausbau der Solarenergie profitieren? Es ist das Problem, welches in nahezu allen noch relativ jungen Wachstumsbranchen auftritt. Es ist für jeden offensichtlich, dass es ein zukunftsträchtiger Sektor ist und dementsprechend treten immer mehr Konkurrenten in diesen Markt ein, um sich ein Stück vom Kuchen zu sichern. Die Margen sind stetig unter Druck, der Wettbewerb ist hart und Protektionismus von staatlicher Seite greift um sich.

Nehmen wir als Beispiel die Luftfahrtindustrie. Die Branche verzeichnet seit Jahrzehnten erhebliche Wachstumsraten. Es war absehbar, dass sich ein globaler Massenmarkt entwickelt. Unzählige Airlines wurden gegründet und sind untergegangen. Der Wettkampf war hart und nur wenige haben überlebt, sie beherrschen jetzt große Teile des Marktes.
In anderen Branchen verlief die Entwicklung ähnlich, ein weiteres Paradebeispiel wäre der Automobilsektor.

Von der Konkurrenz abgehängt?

Woran es auch liegt, die Zahlen lassen sich nicht leugnen. Sinkt über Jahre hinweg der Umsatz, trotz massivem Branchenwachstum, spricht das Bände.

Bei anderen Herstellern von Wechselrichtern läuft es in jedem Fall besser. Enphase hat den Umsatz seit 2010 nahezu verfünffacht, SolarEdge verzehnfacht, Sungrow mehr als verfünfzehnfacht.

Es sieht also danach aus, dass man technologisch oder zumindest preislich abgehängt wird.
Inzwischen ist Huawei wohl der größte Hersteller von Invertern, gefolgt von Sungrow und SMA Solar auf dem dritten Rang.
Großkonzerne spielen also ebenfalls mit und die Konkurrenz durch Huawei, ABB und Schneider Electric sollte man nicht unterschätzen.

Man darf sich vom Heimatmarkt nicht täuschen lassen. SMA Solar ist in Deutschland vielleicht Standard, doch in den großen Wachstumsmärkten in Asien dominieren andere, günstigere Alternativen.

Geschäftsentwicklung

Der Umsatz ist also seit 2010 rückläufig und hat sich halbiert. Leider sieht es beim Gewinn nicht viel besser aus. Das Ergebnis ist von 10,52 auf 0,87 Euro je Aktie regelrecht kollabiert. Zwischenzeitlich hat man auch tiefrote Zahlen geschrieben, seit 2015 ist man zumindest wieder profitabel.

Das laufende Geschäftsjahr war in diesem Zusammenhang bisher eher erfreulich. In den ersten sechs Monaten kletterte der Umsatz immerhin um 3,5% und das Ergebnis stieg von 0,25 auf 0,32 Euro je Aktie. In der zweiten Hälfte des Geschäftsjahres wird im Normalfall ein Großteil des Gewinns erzielt.

Umso unerfreulicher sind die jüngsten Meldungen.
Die Umsatzprognose für das Gesamtjahr muss von 900 – 1.000 Mio. auf 800 – 850 Mio. Euro massiv gesenkt werden.
Darüber hinaus geht man nur noch ein einem „ausgeglichenen bis leicht negativen EBITDA“ aus. Zuvor wurde ein Gewinn von 90 – 110 Mio. Euro erwartet.

Den Worten des Vorstands zufolge hat „die massive und unerwartete Kürzung der PV-Ausbauziele durch die chinesische Regierung hat zu enormen Überkapazitäten in der Modul- und Wechselrichter-Produktion in China geführt. […] Dies hat den ohnehin schon starken Preisverfall in allen Märkten und Segmenten noch einmal deutlich verschärft.“

Wo liegt der faire Wert?

Der Umsatz ist also seit bald einem Jahrzehnt rückläufig und bei der Profitabilität hat man ohnehin Probleme. Die Überkapazitäten werden auch im kommenden Jahr weiter Bestand haben und das Fahrwasser schwierig bleiben.

Es dürfte also offensichtlich sein, dass die Bewertung dementsprechend niedrig ausfallen sollte.

Wo liegt also ein fairer Wert und auf welcher Basis soll man ihn überhaupt berechnen, wenn kein Gewinn erwirtschaftet wird?
Nimmt man beispielsweise ein KGV von 10 und ein positives Szenario, in dem wieder der Gewinn von 2016 und 2017 erzielt werden kann, als Basis. Dann läge eine faire Bewertung bei 8,50 – 8,70 Euro.
Doch ist das überhaupt realistisch und sollte man als Investor nicht nur darunter kaufen?

In Anbetracht der massiven und anhaltenden Probleme muss langfristig leider auch eine Insolvenz als Szenario eingeplant werden.
Aus Value-Sicht wäre daher eine enorme Sicherheitsmarge notwendig. Das Chance-Risiko-Verhältnis für ein Investment ist wohl nur bei Kursen weit unter dem aktuellen Liquidierungswert positiv.
Diesen Wert kann man allerdings kaum bestimmen, er dürfte aber wohl weit unter dem derzeitigen Buchwert von 17,60 Euro liegen.

Schnell werden Erinnerungen an SolarWorld oder Aleo Solar wach, hier blieb für die Aktionäre am Ende quasi nichts.

Einige Worte

Zusammenfassend muss man sagen, dass sich keine rationale Begründung dafür finden lässt, dass die Aktie vor wenigen Wochen noch bei über 60 Euro gehandelt wurde. Selbst wenn die bisherigen Jahresziele erreicht worden wären, hätte das KGV für 2018 und 2019 bei knapp 70 gelegen.

Wie wäre das angesichts der seit Jahren anhaltend problematischen Geschäftsentwicklung jemals zu rechtfertigen gewesen? Kein rational denkender Mensch kann diese Frage positiv beantworten.

Es war die typische Hysterie, wie man sie an der Börse ständig beobachten kann. Die Aktie steigt scheinbar unaufhaltsam und Gier frisst Hirn.
Alle wollen dabei sein und einsteigen. Keiner will sich den sicheren Gewinn entgehen lassen. Es kocht in den Foren. Neuer Markt in Kleinform, plötzlich platzt die Blase.

Es ist ein Paradebeispiel, welche Gefahren von derart hohen Bewertungen ausgehen. Die Kurse werden von Hoffnung und Gier getrieben. Fangen die Kurse an zu purzeln, greift plötzlich Panik um sich.
Bet-at-home, Aixtron oder Osram wären nur einige Beispiele aus der jüngeren Vergangenheit. Es passiert ständig. Das gleiche Thema hatte ich auch in einer Analyse zu Nemetschek angesprochen.
Hüten Sie sich davor.

Charttechnik

SMA Solar hat durch den jüngsten Kurssturz gleich mehrere Unterstützungen durchbrochen und entsprechende Verkaufssignale ausgelöst.

Unterhalb von 20 Euro besteht nun die Gefahr auf weiter fallende Kurse in Richtung 15,25 und 11,25 Euro.

Eine technische Gegenbewegung könnte das Boot kurzfristig wieder in Richtung 23 Euro hieven. Es ist sehr wahrscheinlich, dass der Wert hier wieder zur Unterseite abdreht.

Wenn Sie dennoch in SMA Solar investieren wollen. Wäre der Zeitpunkt jetzt bei 20 Euro zumindest besser als zuvor bei 60 Euro.

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